美股市场正经历一场结构性再平衡。科技巨头与半导体股遭遇自去年\"关税日\"以来最大单周回撤，而小盘股、生物科技、航空旅游等板块却逆势走强，市场轮动信号愈发清晰。
高盛顶级科技股策略师Peter Callahan上周表示，过去一周是他近期记忆中市场动态最为密集的一周之一——动量因子剧烈波动、市场广度明显扩张、AI叙事出现双向分歧，令投资者对科技龙头的持仓逻辑产生动摇。标普500指数连续五个交易日收跌，并跌破50日均线；与此同时，罗素2000指数（R2K）却在上周五再创历史新高。
这一分化格局引发市场对核心问题的激烈讨论：当前的科技股疲软究竟是季末扰动，还是一轮更持久的风格切换的开端？Callahan及其团队通过一系列图表，系统梳理了当前市场最值得关注的结构性变化。
小盘股强势领跑，创逾二十年最大超额表现
今年迄今，罗素2000指数对标普500指数的超额收益已达约1240个基点。Callahan指出，若这一格局延续至年末，将创下2003年以来小盘股相对大盘股的最大年度超额表现。
与此同时，纳斯达克100指数（NDX）相对于其等权重版本（NDXE）的表现差距正逼近历史上限。过去十年数据显示，NDX对NDXE约6个百分点的跑输幅度，已接近除2022年利率冲击之外的历史极值区间——这意味着大盘科技股的集中度溢价正在被市场重新定价。
纳斯达克100指数（NDX）走势图
市场广度的扩张在多个板块同步显现。生物科技五年图表呈现突破形态，住房、旅游、REITs及区域性银行亦出现类似走势。上周五，过去12个月的滞涨股整体单日涨幅超过5%，轮动迹象进一步强化。
AI与半导体遭遇\"回吐\"，但基本面支撑仍在
半导体板块上周录得自\"关税日\"以来最大单周跌幅。部分在二季度强势领涨的AI及AI关联标的——包括AKAM、NVTS、QCOM、VRT、IONQ等——已悄然回吐了大部分乃至全部的阶段性超额收益。Callahan将此定性为\"在某些情况下或许是健康的重置\"。
不过，他也提示了一个重要背景：半导体板块在今年4月和5月两个月内累计涨幅高达约95%，当前的调整更多是高速上涨后的消化，而非趋势逆转。英伟达（NVDA）相对标普500的走势图显示，该股仍处于\"涨势与整固交替\"的相对正常节奏之中。
在半导体设备子板块内部，今年以来的分化同样引人关注——AMAT与ASML之间的年内表现差距已扩大至约80个百分点。Callahan认为，这一差异较难单一归因，可能涉及终端市场敞口差异、仓位结构，以及2025年LRCX和KLAC领涨后的均值回归效应。
盈利预期高企，集中度风险仍是隐忧
即将到来的二季度财报季，市场对标普500整体盈利增速的预期已被拉升至22%（同比），为2021年以来最高的季报前预期水平。
然而，高盛全球投资研究部（GIR）的数据显示，标普500成分股中位数公司的盈利增速预期仅为9%，与2024年至2025年的中位数水平大体相当——这意味着整体高增速在很大程度上依赖少数头部公司拉动。
具体而言，AI基础设施相关股票预计将贡献标普500二季度盈利增量的近60%；前十大贡献股票合计预计占整体盈利增长的约75%，其中英伟达（NVDA）与美光（MU）两家公司合计贡献预计超过40%。
与此同时，标普500前十大成分股的市值占比与盈利贡献占比之间的差距，已收窄至多年来最低水平。Callahan认为，这一\"剪刀差\"的收窄值得持续关注——它既可能反映龙头股估值趋于合理，也可能预示市场对集中度溢价的重新审视。
标普500前十大成分股的市值占比与盈利贡献占比之间的差距
大型软件股仍是\"缺席者\"，下半年走向待观察
尽管市场广度扩张的叙事持续升温，大型软件与IT服务股却依然未能有效参与这轮反弹。CRM、INTU、ADBE、ACN等标的的年内走势图显示，这些公司在近期的市场轮动中明显缺席，与生物科技、旅游等板块的强势形成鲜明对比。
展望后市，Callahan指出，本周宏观日历较为密集——美国ISM制造业数据、JOLTS职位空缺、非农就业报告以及地缘政治动态将相继落地，成为市场定价的主要驱动力。核心问题仍悬而未决：当前的市场切换是下半年的持续主线，还是仅仅是AI引擎在新一轮冲刺前的短暂喘息？投资者正密切关注即将到来的数据与财报，以寻找答案。
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